淺議金融工具對央企資產負債率監(jiān)管的影響
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資產負債率是期末負債總額除以資產總額的百分比，也就是負債總額與資產總額的比例關系。資產負債率反映在總資產中有多大比例是通過借債來籌資的，也可以衡量企業(yè)在清算時保護債權人利益的程度。
摘要：資產負債率指標是反映企業(yè)財務風險的一項重要指標，降低資產負債率是優(yōu)化企業(yè)的資產結構，提升企業(yè)經營管控水平，降低債務風險的重要途徑。本文擬從金融工具角度就如何降低央企資產負債率進行探討。
關鍵詞：金融工具 資產負債率 監(jiān)管 影響 央企
隨著我國國有企業(yè)的市場化經營改革不斷深入，國資委在進行股權混合所有制改革的同時，通過建立健全有效的激勵和約束機制，不斷加強對其直屬央企的財務監(jiān)管力度。在《中央企業(yè)負責人經營業(yè)績考核辦法》(征求意見稿)中將中央企業(yè)分為主業(yè)處于國家安全、國民經濟命脈的重要行業(yè)和關鍵領域、主要承擔國家重大專項任務的商業(yè)類企業(yè)和主業(yè)處于充分競爭行業(yè)和領域的商業(yè)類企業(yè)，對不同功能企業(yè)，突出不同考核重點，科學設置業(yè)績考核指標及權重，合理確定差異化考核標準，實施科學的分類考核，征求意見稿中經營業(yè)績考核基本指標仍保持不變。除年度經營業(yè)績考核基本指標(利潤總額和經濟增加值)、任期經營業(yè)績基本指標(國有資本保值增值率和總資產周轉率)，資產負債率指標作為國資委對其直屬央企財務狀況監(jiān)管的紅線，仍然是最為重要的指標。因此，央企財務部門仍然將資產負債率的控制作為財務管理的主要工作。
由于目前央企形成了以控制資產負債率為導向的財務管理目標，因此，各類銀行金融機構在為央企提供金融服務時，其產品設計方面也突出了降低資產負債率這一主題，使央企財務報告賬面上所體現(xiàn)的資產負債率顯著下降，但是這些銀行金融機構所提供的金融工具在降低企業(yè)時點資產負債率的同時，是否能夠真的給企業(yè)未來的財務狀況帶來良性循環(huán)，卻是一個值得深思的問題。
一、降低資產負債率金融工具簡介
在論證央企通過使用金融工具降低資產負債率來滿足監(jiān)管要求的合理性之前，應該對目前銀行金融機構為央企提供的降低資產負債率金融工具進行簡單的梳理。銀行金融機構對企業(yè)的傳統(tǒng)業(yè)務是不同期限組合的貸款以及增信業(yè)務。這些商業(yè)銀行的傳統(tǒng)業(yè)務在企業(yè)的資產負債表上往往會體現(xiàn)為負債類的科目，從而造成企業(yè)資產負債率的不斷上升。但隨著我國金融市場的不斷開放，銀行金融產品不斷的國際化接軌，我國的銀行類金融機構加大了與非銀行金融機構的合作，通過創(chuàng)新產品設計，構建了能夠為企業(yè)降低資產負債率的金融工具。該類金融工具的本質特征仍然是債權，但是通過結構化的設計能夠暫時計入股權或者通過抵減企業(yè)負債來降低企業(yè)資產負債率。目前使用最為普遍的金融工具包括如下三種類型。
(1)永續(xù)債模式
永續(xù)債指的是不規(guī)定到期期限，除公司破產或有重大財務事件外，債權人一般不能要求清償，但可按期取得利息的有價證券。在國際上，永續(xù)債是國際市場上成熟的融資工具，以金融機構發(fā)行為主，占比在90%上下。2013年，中國銀行間市場交易商協(xié)會推出長期限含權債務融資工具，一次注冊，可分期發(fā)行，發(fā)行規(guī)模不超過經審計凈資產的40%，且與其他債券品種獨立核算。發(fā)行方式可選擇公開發(fā)行或定向發(fā)行。永續(xù)債屬于創(chuàng)新產品，其核心特征如下。
1、兼具股權和債務特性
債券之名，權益之實是永續(xù)債產品的特點。發(fā)行人可以靈活設置發(fā)行條款，選擇發(fā)行具有權益屬性或債務屬性的永續(xù)債。根據(jù)2014年財政部制定的《金融負債與權益工具的區(qū)分及相關會計處理規(guī)定》，發(fā)行人在符合條件的情況下，可以主動選擇將發(fā)行的永續(xù)債記為權益類科目，若發(fā)行人將永續(xù)債記為權益，投資方應與發(fā)行方分類一致，但投資方不能參與經營管理和利潤分配。因而永續(xù)債可在不攤薄股東權益的情況下，提高發(fā)行人資本比例，或補充項目資本金，降低負債率。
2、已發(fā)行永續(xù)債基本沒有次級屬性
由于永續(xù)債具有一定的權益屬性，償債順序一般在普通股之前，普通債務之后。但從目前發(fā)行情況看，大多數(shù)發(fā)行方案均明確約定永續(xù)債券在破產清算時的清償順序等同于發(fā)行人所有其他待償還債務。此種安排下，即便永續(xù)債記為權益類科目，其法律屬性依然為普通債權，不具有在破產清算時的次級屬性。
3、周期長，通常附加發(fā)行人贖回權及利差調升機制
4、多有利息遞延支付安排
發(fā)行人可在發(fā)行條款中約定遞延支付利息的條件、方式和信息披露安排，符合條件的遞延支付利息不構成債券違約，發(fā)行人未來也不具有強制性支付義務。但一般約定，永續(xù)債的發(fā)行人如在付息日前1年內向普通股東分紅、減少注冊資本或向償付順序劣后于該永續(xù)債券的證券進行任何形式的償付，則不得遞延支付當期利息以及已經遞延的所有利息及其孳息。遞延支付利息的約束條件越多，發(fā)行人選擇遞延付息的幾率越小，其債務性就越強。
5、票面利率較高，具有一定的價格優(yōu)勢
由于永續(xù)債發(fā)行人可以根據(jù)自身經營及融資需要，主導確定永續(xù)債的存續(xù)時間及付息安排，因此發(fā)行人愿意支付的票面利率相對同期同類型的普通債券而言較高，與同期限同類型同評級的普通債券相比，發(fā)行價格平均高30-120BP。
(2)結構化融資工具
結構化融資工具主要是指金融機構根據(jù)企業(yè)的實際融資需求，通過自身渠道優(yōu)勢發(fā)行理財產品募集資金，并通過結構化的分層設計為企業(yè)提供股權加債權的混合融資產品。由于銀行金融機構的傳統(tǒng)信貸業(yè)務受監(jiān)管規(guī)定約束，其創(chuàng)新空間較小，因此通常在結構化融資工具中以理財資金運用的模式作為產品設計的基礎。目前比較典型的模式詳見圖表。
銀行選取央企下屬子公司作為實施主體，通過募集理財資金設立專項資產管理計劃，并通過股權加債權的混合投資方式投資于目標子公司。采用組合產品，是因為僅向企業(yè)進行股權投資，分紅及股權回購需按年依據(jù)企業(yè)實際經營情況或項目到期日一次性支付，不能滿足理財資金按期實現(xiàn)收益入賬的業(yè)務要求。同時加入債權產品，可以有效解決上述股權投資按期向理財投資者支付收益問題。原則上，債權投資是為了彌補整個產品的收益而設定，因此債權投資部分的額度測算主要依據(jù)于整個產品在產品存續(xù)期間所產生的收益。整個產品額度扣除債權投資部分的額度即為產品的股權投資額度。銀行所募集的資金通過資產管理公司設立專項資產管理計劃，資管計劃作為LP與GP共同設立有限合伙企業(yè)，有限合伙企業(yè)將資金以委托貸款、信托貸款等方式向央企本部或下屬公司進行借貸。其中GP為央企下屬公司與中介機構合資設立的公司。
由于央企下屬子公司通過受托管理中介機構所持GP股權，從而使央企集團取得有限合伙企業(yè)實際控制權，依據(jù)《企業(yè)會計準則第33號――合并財務報表》第六條及第八條，央企集團可以將有限合伙企業(yè)財務數(shù)據(jù)合并入集團合并報表。具體會計處理方式是GP以長期股權投資方式投入有限合伙企業(yè)的資金在合并報表中與有限合伙企業(yè)計入實收資本的資金相抵消，專項資產管理計劃(LP)出資計入央企集團合并財務報表的少數(shù)股東權益，增加集團合并報表權益部分余額。此外，央企集團本部或其他子公司向有限合伙企業(yè)拆借資金，由于有限合伙企業(yè)可以認定為集團下屬公司，依據(jù)《企業(yè)會計準則第33號――合并財務報表》第十五條，在合并報表時集團與有限合伙企業(yè)的債權債務項目可以相互抵消，從而不計入集團合并報表負債科目。央企集團將本筆融資用于歸還對外借款可以降低其負債科目部分。綜上，通過該類結構化融資工具央企集團既增加權益部分余額又降低負債部分余額，達到降低資產負債率的目的。
(3)保理模式
保理作為我國商業(yè)銀行貿易融資業(yè)務的核心產品，是一項以債權轉讓為基礎，集融資、銷售分賬戶管理、催收、信用控制與壞賬擔保于一體的綜合性金融服務。
保理業(yè)務的傳統(tǒng)模式是指企業(yè)將其現(xiàn)在或將來的基于其與買方訂立的貨物銷售合同所產生的應收賬款根據(jù)契約關系向保理商進行轉讓，由保理商針對受讓的應收賬款為賣方提供應收賬款管理、保理預付款和信用風險擔保等服務的金融工具。
目前市場上主要的保理商是商業(yè)銀行和保理公司，保理商能夠為企業(yè)的應收賬款提前變現(xiàn)，有效緩解企業(yè)的經營性現(xiàn)金流壓力，企業(yè)可以通過應收賬款提前變現(xiàn)所獲得的資金進行負債償還，從而降低資產負債率。
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